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作家：王晓

剪辑：李明

新能源车商场的火爆波涛中，本钱商场正迎来荆棘游产业链的集体狂欢。

以与宁德期间深度绑定的纳百川新能源股份有限公司(以下简称“纳百川新能源”)为例，算作一家以能源电板热经管为主业的新能源汽车产业链公司，自2023年9月向深交所创业板递交招股书以来，纳百川新能源便身处行业聚光灯之下。

由于在国内新能源汽车能源电板热经管领域细分商场居于稀奇位置，且与“蔚小理”等造车新势力和祯祥、长安、广汽等老牌车企均有配合，纳百川新能源的本钱关心度不行谓不大。

然则，在2024年4月更新讲演稿并复兴首轮问询之后，对于纳百川新能源的上市流程就再未传出新音尘，其略显从容的IPO之路也难免让商场产生担忧。

事实上，从IPO讲演材料披知道的信息来看，纳百川新能源确凿濒临着诸多挑战。

尽管配景实力不俗，但高度斡旋的眷属化经管模式、客户依赖症及财务合规性等问题，正成为其上市之路的“拦路虎”。

一、眷属化治理风险？

纳百川新能源的股权结构和治理模式呈现出典型的眷属化特征，这让公司从一启动就濒临着眷属企业的质疑。

招股书信息夸耀，纳百川新能源的本色适度东说念主为陈荣贤、张丽琴爱妻过甚子陈超鹏余，他们通过奏凯和盘曲持股所有适度公司55.58%的股份，并划分担任董事长、总司理助理及董事会文书等中枢职务。

不错看到，陈氏眷属对纳百川新能源险些具备十足的适度权。

另外，陈氏眷属还通过结亲进一步强化了对于企业的适度——陈超鹏余的岳父邹鹏飞通过鹏睿本钱入股纳百川。值得着重的是，据商酌报说念，其出资价钱为14.29元/注册本钱，权贵高于同时职工持股平台入股价钱(5.71元/注册本钱)，此举被质疑存在“举高估值”的动机。

跟着公司信息的败露，纳百川新能源的眷属化经管隐患也曾体现出来，这无疑会给公司的历久发展带来负面影响。

一方面，纳百川新能源关联往来频发。比如陈氏眷属成员适度的关联企业(如炜邦汽车、浙江奥特西散热器等)与纳百川存在采购往来，2020-2021年关联往来金额累计达300万元。尽管金额较小，但监管层面对往来公允性及利益运输可能性的质疑历久存在。

另一方面，公司内控薄弱。叙述期内，公司通过实控东说念主及职工个东说念主卡代收代付资金近300万元，其中227万元被往来所质疑触及交易行贿风险，公司承认其为“业务管待等无票用度”。

此类操作暴知道眷属企业内控机制的瑕玷，有待进一步的评释和处分。

算作内控瑕玷的另一个参照面，纳百川新能源这次上市还存在募投模式合规性存疑的情况。

公司拟募资8.29亿元建树的“水冷板模式一期”存在环评文献与招股书信息败露矛盾，且施工程度违抗环评报批前暂停施工的规定。泰顺分娩基地地盘使用权证号及面积前后表述不一，进一步松开信披真实度。

二、供应链隐患？

聚焦到事迹基本面来看，纳百川新能源的事迹弘扬与宁德期间息息商酌。不错说，纳百川新能源对宁德期间酿成了高度依赖相干。

招股书数据夸耀，2021年、2022年和2023年，纳百川的收入划分为5.20亿元、10.31亿元和11.36亿元，复合年增长率为47.86%；其中来自电板液冷板的收入划分为3.49亿元、8.04亿元和9.50亿元，划分占主营业务收入的69.36%、79.79%和85.34%

而在此时分，公司对宁德期间奏凯及盘曲销售收入占比均接近50%。叙述期内，纳百川奏凯销售及通过电板箱体厂等配件商盘曲对宁德期间供应居品的营业收入的占比划分50.33%、53.73%和48.94%。

公开信息夸耀，自2015年起，纳百川新能源便成为宁德期间的策略供应商。除了向宁德期间奏凯销售外，该公司主要客户宁德凯利、宁德聚能、浙江敏盛系电板箱体分娩企业，向其采购电板液冷板后与电板箱体进行拼装，最终销往宁德期间。

纳百川新能源与宁德期间的这种深度绑定虽能为公司带来短期增长红利，但亦会埋下多重风险。

率先，两边订立的独家策略配合条约将于2025年6月到期。

天然纳百川新能源方面暗示，凭借自己厚实的居品性量和录用智力，已在电板液冷板供应链中占据关键份额地位，宁德期间减少对其采购份额或隔断配合的风险较小。但一朝配合有变，对公司事迹弘扬的影响将会是致命的。

其次，大客户依赖会导致议价权失衡。

据悉，宁德期间曾条款纳百川新能源配合模式转向寄卖制，一度导致纳百川资金盘活期长达122天，库存压力加重。此外，宁德期间还通过“融单”(数字化债权笔据)结算部分货款，2023年融单金额达1.13亿元，此番操作对于纳百川新能源的现款流产生挤压。

终末，商场波动传导也会给公司的事迹弘扬带来广博影响。

2023年，宁德期间能源电板装车量同比下滑5%，奏凯导致纳百川一季度营收下落7%。改日，若行业竞争加重或本剖判线发生变更，公司抗风险智力将濒临考验。

天然纳百川新能源宣称已拓展蔚来、小鹏等车企客户，但其中枢居品电板液冷板的定制化特质收尾了商场多元化空间，导致其存在客户拓展乏力的质疑。

历久来看，纳百川新能源唯一在稳住宁德期间的基础上进一步开脱对宁德期间的深度依赖，才能有用遁入事迹风险。

三、事迹堪忧？

营收弘扬以外，纳百川新能源在财务弘扬上最大的问题在于盈利质料堪忧，其毛利率频年下滑的弘扬值得要点关心。

招股书数据夸耀，2021-2023年，公司净利润从1.13亿元降至0.98亿元，毛利率从23.47%下滑至16.19%，而同时指标步履现款流净额累计为-4.49亿元，呈现“增收不增利”的情况。

相配是，在2023年收入已毕10.21%同比增长的前提下，纳百川的净利润仍然不增反降。再加上公司中枢居品电板液冷板毛利率在叙述期内划分为22.80%、20.14%和19.29%，也曾邻接两年下滑，更在2024年前三季度暴跌45.7%，反应出企业成本适度智力薄弱的问题。

也正因如斯，深交所对纳百川新能源毛利率的厚实性持质疑作风，条款其勾通电板成本组成及占比、单车耗用量，评释电板液冷板的销售单价、毛利率水平过甚变动原因及合感性。

如若说奏凯的盈利弘扬大略展现出企业的事迹质料，那么研发参加通常是企业事迹质料的另一个方面，不错评释注解其在行业中的本领智力。

而要思冲击创业板上市，企业研发本领壁垒、中枢竞争上风、络续改进智力是绕不开的磨真金不怕火要点。2021年至2023年，纳百川的研发用度划分为2242.65万元、3406.96万元和4394.05万元，复合年增长率约为34.68%。

但不同于研发参加的高潮，纳百川的研发用度率却从容下降，从2021年的4.66%降至2023年的3.87%，低于行业平均水平。

值得着重的是，天然公司近三分之一的研发用度用于披发职工薪酬，且公司研发东说念主员由2021年的65名增至2023年的128名，研发团队不停壮大。但纳百川新能源里面研发东说念主员的平均薪酬划分为11.29万元、12.92万元和13.35万元，远低于行业平均值的16.88万元、18.70万元和16.49万元，薪酬竞争力不及。

这一问题也引起深交所的关心，深交所条款纳百川评释其研发东说念主员是否存在临时招募或从其他部门调岗、专科配景和职责资历是否与研发步履匹配、是否具备研发智力并作念出本色孝顺，以及研发东说念主员薪酬水平与同业存在相反的原因。

纳百川暗示，在居品样件试制阶段，该公司需要一批老练居品结构及性能，有一定实操教诲的东说念主员参与研发，叙述期内调岗增多研发东说念主数共27东说念主。也便是说，纳百川的研发团队中不仅有高学历研发东说念主才，可能还存在部分打样本领工。

真正研发参加濒临质疑的配景下，纳百川新能源的本领迭代智力天然难以服众。筹商到本领水平决定企业历久竞争力，公司急需进行研发优化与改善职责。

纳百川的上市之旅折射出新能源产业链中下贱企业的共性挑战——在行业红利消退、本钱归来感性的配景下，过度依赖单一客户、治理结构错误及财务合规性污点将被放大。

若其无法在客户多元化、本领研发及内控合规上已毕闭塞，即便生效上市，亦可能堕入“估值虚高—事迹变脸—股价破发”的恶性轮回。对于投资者而言，需警惕眷属企业治理风险与行业周期性波动重叠带来的双重不信赖性。

编后语：

新能源江湖风靡云涌，纳百川新能源像一艘借重扬帆的快艇，却在眷属化经管的“城堡”里撞上了暗礁。陈氏眷属手抓55.58%的股权，宛如中叶纪领主般掌控全局，连姻亲圈皆成了加固城墙的砖石。

可惜，这座城堡虽固若金汤，却因关联往来、内控瑕玷带来隐患——用职工个东说念主卡代付“业务管待费”，活脱脱一场当代版“塞耳盗钟”，深交所的追问更像一记警钟。

再看其与宁德期间的“死活恋”，号称交易版“把鸡蛋放进一个篮子”。宁德期间孝顺近半营收，但“宁王”一咳嗽，纳百川就得发热——2023年宁德装车量下滑5%，奏凯让纳百川营收跌了7%。更妙的是，宁德期间用“融单”结算货款，纳百川的现款流被挤得像拧干的毛巾，资金盘活期长达122天，活脱脱一出“残忍总裁爱上我，但我快窒息了”的苦情戏。

至于研发，纳百川的团队像极了一锅“大杂烩”——高薪东说念主才寥寥，调岗技工凑数，平均薪酬低得让同业直呼“慈善家”。研发用度率逐年下滑，毛利率却像坐滑梯般暴跌45%，这哪是本领驱动？分明是“成本失控，利润裸奔”。

这个眷属企业不妨学学“股份制修订”，引入当代治理，让城堡开几扇窗；客户依赖症需靠“广撒网”，哪怕从宁德期间的“独木桥”荆棘来，去蔚小理的“新大陆”拓荒；研发更得真金白银砸下去，别让“本领工凑数”成了行业笑柄。

新能源赛说念不缺风口B体育投注入口，但若只顾“眷属城堡”里的自娱自乐，或抱着“宁王”大腿不放，再高的估值也不外是沙上筑塔。毕竟，本钱商场的聚光灯下，裸泳者终将现形。